《中國綠色債券市場概覽及有效性分析》《MRV系統(tǒng)設(shè)計(jì)：對中國綠色債券市場的建議》研究報(bào)告

中國綠色債券市場的迅速擴(kuò)張，體現(xiàn)了中國發(fā)展綠色金融的強(qiáng)烈意愿和旺盛需求。為進(jìn)一步了解中國綠色債券相關(guān)政策對市場的激勵(lì)作用、綠債募集資金的實(shí)際用途以及對減緩和適應(yīng)氣候變化的作用，需要對中國綠色債券市場進(jìn)行深入的分析研究。此外，為推進(jìn)中國綠色債券市場高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展，有必要對中國綠色債券監(jiān)測、報(bào)告和評估認(rèn)證（MRV）體系的執(zhí)行情況進(jìn)行研判，并給出針對性建議。中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院與氣候政策倡議組織（CPI）在在英國政府UK PACT項(xiàng)目(Partnering for Accelerated Climate Transitions programme)支持下，對中國綠色債券市場發(fā)展進(jìn)行了深入的調(diào)查和研究，并基于此撰寫了《中國綠色債券市場概覽及有效性分析》《MRV系統(tǒng)設(shè)計(jì)：對中國綠色債券市場的建議》兩份研究報(bào)告。在對中國綠色債券市場發(fā)展情況進(jìn)行梳理與回顧的同時(shí)，也針對當(dāng)前存在的問題，提出了具體的建議，以進(jìn)一步發(fā)揮綠色債券在支持綠色發(fā)展和轉(zhuǎn)型中的作用。

 

一、 《中國綠色債券市場概覽及有效性分析》摘要

 

 

中國為落實(shí)《巴黎協(xié)定》目標(biāo)，需要每年為綠色領(lǐng)域投入約3-4萬億人民幣（約合4500-6000億美元）。隨著中國對綠色產(chǎn)業(yè)投入的增加，綠色債券及其他其他綠色金融工具市場規(guī)模也不斷擴(kuò)大。本報(bào)告對中國綠色債券市場情況進(jìn)行全面回顧，采用收集分析原始數(shù)據(jù)，總結(jié)發(fā)行情況，對債券募集資金用途及其實(shí)現(xiàn)的環(huán)境和氣候效益進(jìn)行分析等方式，并創(chuàng)新性披露了部分新數(shù)據(jù)。此外，報(bào)告還從促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和監(jiān)管的角度探討中國綠色債券市場的發(fā)展情況，并就如何支持市場的持續(xù)增長提出政策建議。

 

(一) 投資趨勢

 

數(shù)據(jù)分析顯示，中國境內(nèi)貼標(biāo)綠色債券市場規(guī)模已發(fā)展到約1200億美元，四年來增長為原來的四倍，成為全球第二大綠色債券市場。在2016年至2019年4月發(fā)行的近1000億美元綠色債券中， 清潔交通和清潔能源是募集資金投向最多的領(lǐng)域，分別募得170億美元和160億美元。在清潔能源領(lǐng)域，投向水電項(xiàng)目的募集資金占比最高，達(dá)70億美元。作為發(fā)行水電領(lǐng)域綠色債券的領(lǐng)先者，中國長江三峽集團(tuán)有限公司將約19億美元用于建設(shè)多個(gè)大型水電站，每個(gè)水電站的裝機(jī)容量至少為10兆瓦。在清潔交通領(lǐng)域，投向城市軌道交通領(lǐng)域的募集資金占比最高，達(dá)57億美元。

 

《綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2015年版）》將符合綠色債券支持范圍的項(xiàng)目分為六大類（一級(jí)分類）三十一個(gè)小類（二級(jí)分類）。其中三個(gè)二級(jí)分類中允許開展與煤炭有關(guān)的活動(dòng)，包括工業(yè)節(jié)能中的高效燃煤發(fā)電，煤炭清潔利用，煤礦尾礦、伴生礦再開發(fā)及綜合利用，這對于國際投資者來說，是最有爭議的部分。

 

總募集資金中近三分之一（310億美元）在發(fā)行前未指明用途或有待分配，其中占比最大的是綠色金融債，這主要是因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)作為中間人，在發(fā)行前還未確定最終使用者或未做出資金分配。

 

綠色債券募集資金中，28%（約190億美元）用于新項(xiàng)目融資，10%用于債務(wù)再融資或現(xiàn)有項(xiàng)目融資，其余51%在發(fā)行前缺乏項(xiàng)目層面的詳細(xì)信息（以綠色金融債為主），無法確定是用于新項(xiàng)目還是再融資。

 

(二) 發(fā)行人和投資者特征

 

在中國綠色債券市場中，大多數(shù)發(fā)行人都是經(jīng)營情況穩(wěn)定、資信水平較高的大型實(shí)體?？紤]到附加成本和發(fā)行門檻，綠色債券對發(fā)行人帶來的經(jīng)濟(jì)效益并不顯著，主要吸引力在于提升企業(yè)聲譽(yù)。

 

絕大多數(shù)綠色債券由國內(nèi)投資者持有，部分原因是國際投資者在中國境內(nèi)債券市場中的參與程度較低，投資份額僅占市場總規(guī)模的1.6%左右，但近年來隨著“債券通”的發(fā)展，更多國際投資者得以進(jìn)入中國債券市場投資和持有債券。另外，國際投資者對于中國綠色債券標(biāo)準(zhǔn)包含與煤炭相關(guān)的活動(dòng)也有顧慮。

 

市場上發(fā)行的債券評級(jí)普遍較高，綠色債券亦是如此。多數(shù)公開上市的債券評級(jí)都在A-以上，且部分公司會(huì)被要求根據(jù)自身財(cái)務(wù)狀況申請外部擔(dān)保進(jìn)行增信。對比中美債券市場的整體情況不難發(fā)現(xiàn)，中國大多數(shù)債券評級(jí)為AAA-以上，向高評級(jí)的傾斜趨勢明顯；而在美國大多數(shù)債券的評級(jí)為BBB+，整體呈正態(tài)分布。這表明，由于不少低評級(jí)投資人被資本市場拒之門外，可能導(dǎo)致中國債券市場資金分配效率不足。在中國78%的綠債評級(jí)為AAA。

 

(三) 環(huán)境效益和額外性

 

在2018年9月前發(fā)行的233只綠色債券中，我們選取了其中114只有公開披露環(huán)境效益的綠色債券進(jìn)行分析。根據(jù)信息披露報(bào)告，上述綠色債券已累計(jì)減少二氧化碳排放5260萬噸，清潔能源發(fā)電設(shè)施總裝機(jī)達(dá)11GW，支持清潔交通的資金金額比較高，包括修建鐵路和地鐵線路超過3000公里。

 

在額外性方面，我們選取綠色債券發(fā)行主體數(shù)量作為代表性統(tǒng)計(jì)指標(biāo)。我們發(fā)現(xiàn)，在2015年12月中國人民銀行發(fā)布相關(guān)文件及采用《綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2015年版）》之后，與綠色相關(guān)的發(fā)行總體數(shù)量大幅增加。自2016年以來，有160多家新發(fā)行人進(jìn)入債券市場，拓寬了中國綠色項(xiàng)目的融資渠道，顯示了額外性。其募集資金用于符合監(jiān)管要求的綠色項(xiàng)目，部分項(xiàng)目具有顯著的環(huán)境效益。

 

(四) 建議

 

中國綠色債券市場正處于明顯的上升期，上升趨勢預(yù)計(jì)在未來幾年還會(huì)繼續(xù)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者可以采取進(jìn)一步的措施，來加速市場發(fā)展，拓寬發(fā)行人和投資者來源，提高市場的有效性。這些措施包括：

 

1. 通過明確的規(guī)則和激勵(lì)措施繼續(xù)擴(kuò)大市場

 

不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管規(guī)則的不同影響綠色債券市場效率，給發(fā)行人帶來不必要的負(fù)擔(dān)，也降低市場透明度。有關(guān)部門可以通過統(tǒng)一發(fā)行要求、明確發(fā)行條件來解決上述問題。

 

此外，有關(guān)部門可以遵循中國的重點(diǎn)發(fā)展方向來加強(qiáng)對債券募集資金用途的監(jiān)管。現(xiàn)在的監(jiān)管規(guī)則大多是宏觀原則，缺乏具體的指導(dǎo)或強(qiáng)制性要求。監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要提供具體發(fā)行程序以提高明確度，可以在執(zhí)行層面施以一定的強(qiáng)制措施，例如對信息披露不符合要求的發(fā)行人進(jìn)行處罰等。

 

最后，通過合理的財(cái)政激勵(lì)措施持續(xù)支持市場的發(fā)展。地方政府的激勵(lì)措施已經(jīng)對債券發(fā)行產(chǎn)生積極成效，但必須確保這些措施在財(cái)政層面得以持續(xù)落實(shí)。

 

2. 豐富發(fā)行人和投資者來源

 

現(xiàn)有制度向主體評級(jí)高的大發(fā)行人傾斜，應(yīng)該適當(dāng)放寬對發(fā)行人主體評級(jí)的要求，以使其他一些資信水平足夠的機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場。非金融民營企業(yè)在市場上發(fā)行份額占比仍較低，但其實(shí)能發(fā)揮巨大作用。

 

為了滿足小型項(xiàng)目和融資人的需求，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和發(fā)行人應(yīng)該關(guān)注發(fā)展綠色資產(chǎn)支持證券（ABS）市場。目前的發(fā)行和交易成本限制了不少中小型融資項(xiàng)目的發(fā)展。ABS可以通過聚合較小的項(xiàng)目來降低平均發(fā)行成本。此外，由于綠色信貸可以滿足小型項(xiàng)目的需要，因此可以進(jìn)一步強(qiáng)化綠色貸款和綠色債券之間的聯(lián)系。截至2019年一季度末，中國本外幣綠色貸款余額達(dá)9.23萬億元（約合1.37萬億美元），占總貸款余額的9.9%，銀行可以通過發(fā)行綠色債券為提供綠色信貸募集更多資金。具體措施包括提高銀行的綠色意識(shí)、發(fā)展綠色銀行等專項(xiàng)金融機(jī)構(gòu)、制定有針對性的規(guī)章制度和激勵(lì)措施等，以提高銀行的市場參與度。

 

追求與國際標(biāo)準(zhǔn)的一致可以吸引更多的國際投資者。國際綠色標(biāo)準(zhǔn)要求綠色債券募集資金不應(yīng)投向潔凈煤項(xiàng)目，且用于補(bǔ)充營運(yùn)資本等企業(yè)一般用途的比例應(yīng)低于5%。

 

3. 加強(qiáng)監(jiān)測、報(bào)告和評估認(rèn)證（MRV）系統(tǒng)

 

一個(gè)穩(wěn)健的MRV系統(tǒng)將有助于提升綠色債券市場的透明度和可信度。由于綠色債券項(xiàng)目層面的相關(guān)數(shù)據(jù)很難找到或披露不完整，我們的分析面臨諸多局限。金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的綠色債券是中國綠色債券市場最大的組成部分，但我們發(fā)現(xiàn)這些債券所募集資金的投向項(xiàng)目信息披露并不完全，大多數(shù)債券的披露僅限于行業(yè)類別層面。而其他項(xiàng)目層面的細(xì)節(jié)，例如募集資金投向新項(xiàng)目或已運(yùn)行項(xiàng)目，經(jīng)常是不公開的。這一點(diǎn)并不是中國市場特有的現(xiàn)象，其他市場也

 

存在這樣不披露是新建還是已運(yùn)行項(xiàng)目的現(xiàn)象。

 

監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以建立一個(gè)專門披露綠色債券基本信息和環(huán)境效益的數(shù)據(jù)庫。分析中國綠色債券市場所面臨的主要挑戰(zhàn)之一是收集信息披露數(shù)據(jù)較為困難?？梢杂梢粋€(gè)獨(dú)立機(jī)構(gòu)設(shè)立專門數(shù)據(jù)庫來保存所有相關(guān)數(shù)據(jù)，并免費(fèi)透明開放。此外，可引入環(huán)境效益報(bào)告的標(biāo)準(zhǔn)化模式，為發(fā)行人跟蹤和披露綠色債券環(huán)境效益提供統(tǒng)一的方法和指標(biāo)，便于市場參與方的理解和交流，并吸引環(huán)保意識(shí)強(qiáng)的投資者。

 

二、 《MRV系統(tǒng)設(shè)計(jì)：對中國綠色債券市場的建議》摘要

 

基于對中國綠色債券監(jiān)測、報(bào)告與評估認(rèn)證（Monitoring, Reporting and Verification, MRV）體系實(shí)踐效果的深度研究，本報(bào)告以與國際實(shí)踐對比的角度闡明了研究結(jié)果，明確有利于項(xiàng)目跟進(jìn)以及結(jié)果報(bào)告的方法，有助于增強(qiáng)中國綠色債券的市場公信力，加快綠色債券市場的發(fā)展，并增強(qiáng)對環(huán)境和金融領(lǐng)域的影響力。

 

(一) 主要發(fā)現(xiàn)

 

1. 不同類別綠色債券的信息披露(Reporting)質(zhì)量有顯著差別，其主要原因在于監(jiān)管部門的要求不同。我們采用評分的方式，對MRV的一些關(guān)鍵指標(biāo)進(jìn)行評估，最高評分對應(yīng)最嚴(yán)格的披露標(biāo)準(zhǔn)。總體來說，綠色金融債券的披露情況最好，中期票據(jù)（最常見的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具）的披露情況次之，資產(chǎn)支持證券（ABS）和公司債券的得分較低。對于綠色企業(yè)債券，并沒有規(guī)定要求其必須進(jìn)行披露，因此可以預(yù)見其披露情況較差。

 

2. 相比在岸發(fā)行，離岸綠色債券通常透明度更高，信息披露更詳細(xì)。境外綠色債券信息披露的情況好于境內(nèi)綠色債券。這表明，中國發(fā)行人可以提高信息披露質(zhì)量，以滿足國際投資者更高的需求。

 

3. 信息公開程度有限，難以獲取。在本次研究的387個(gè)發(fā)行案例中，有38只（約占10%）沒有任何公開的披露信息。而在截至2018年9月的270個(gè)發(fā)行案例中，僅有32只綠色債券的發(fā)行人在其官網(wǎng)上提供了發(fā)行前和發(fā)行后的披露文件。其他綠債案例的信息難以獲取，來源眾多，包括中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司、上海和深圳證券交易所以及中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)。

 

4. 不同類型的綠色債券進(jìn)行外部評估認(rèn)證程度不一。綠色金融債券進(jìn)行外部評估認(rèn)證比例最高，綠色企業(yè)債券最低，這與監(jiān)管要求的差別有關(guān)。總體來說，不少債券缺失跟蹤評估認(rèn)證。按照發(fā)行規(guī)模進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，73%的在岸綠色債券在發(fā)行前進(jìn)行了第三方評估認(rèn)證，而只有59%的綠色債券進(jìn)行了跟蹤評估認(rèn)證。

 

5. 中國債券發(fā)行人中，有許多值得關(guān)注的優(yōu)秀實(shí)踐范例。其中包括工商銀行、國家開發(fā)銀行、興業(yè)銀行和博天環(huán)境集團(tuán)股份有限公司等在內(nèi)的發(fā)行人在發(fā)行前和存續(xù)期內(nèi)進(jìn)行了第三方評估認(rèn)證和跟蹤評估，并在各自官網(wǎng)上公布了發(fā)行前和發(fā)行后的評估認(rèn)證報(bào)告，包含了項(xiàng)目層面的募集資金使用情況和環(huán)境效益信息等。

 

綜上所述，通過提高M(jìn)RV體系的質(zhì)量，中國的綠色債券市場有很大潛力提升市場公信力、透明度和有效性。

 

(二) 改進(jìn)建議

 

建議監(jiān)管部門（包括中國人民銀行、中國證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、財(cái)政部等）做出政策調(diào)整，改進(jìn)的建議包括但不限于：

 

1. 要求綠色債券發(fā)行人在發(fā)行前和發(fā)行后進(jìn)行強(qiáng)制性環(huán)境效益披露和獨(dú)立外部評估認(rèn)證。目前，主要的監(jiān)管部門鼓勵(lì)進(jìn)行第三方評估認(rèn)證，但并非強(qiáng)制性的。如果沒有環(huán)境效益披露和獨(dú)立外部評估認(rèn)證，將很難維持和提升投資者對綠色債券發(fā)行質(zhì)量的信心。

 

2. 為發(fā)行后詳細(xì)披露綠色債券募集資金用途和環(huán)境效益建立標(biāo)準(zhǔn)模板。對于募集資金使用情況的披露，應(yīng)該對應(yīng)到具體項(xiàng)目，而不是只說明各產(chǎn)業(yè)類別的情況，并且應(yīng)該說明募集資金的具體用途，例如是用于新項(xiàng)目還是原有項(xiàng)目再融資。建議模板里也加入對各綠色產(chǎn)業(yè)環(huán)境效益計(jì)算的方法和環(huán)境效益指標(biāo)。

 

3. 由綠色債券標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)對第三方評估認(rèn)證做統(tǒng)一的要求和管理。這一舉措將有利于統(tǒng)一評估認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)，提高第三方評估認(rèn)證的質(zhì)量。

 

4. 建立專門信息平臺(tái)，公開綠色債券信息及相關(guān)報(bào)告。該信息平臺(tái)作為綠債信息披露的綜合平臺(tái)，將公開發(fā)行金額、募集資金用途、環(huán)境效益以及評估認(rèn)證文件等。中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司作為中國債券市場權(quán)威機(jī)構(gòu)，是中國人民銀行指定的全國銀行間債券市場債券登記、托管、結(jié)算機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行柜臺(tái)記賬式國債交易一級(jí)托管人，建議由中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司來建立該綠債信息披露平臺(tái)。

 

5. 統(tǒng)一綠色債券標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范。中國的金融債、企業(yè)債、公司債和地方政府債分別由不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管，遵循不同的規(guī)范和信息披露要求，應(yīng)該予以統(tǒng)一。

 

(三) 激勵(lì)措施建議

 

1. 增加對發(fā)行人的財(cái)務(wù)激勵(lì)，以減輕其為滿足MRV要求而產(chǎn)生的額外負(fù)擔(dān)。為降低發(fā)行人的綠色債券發(fā)行成本，部分地方政府推出了一些激勵(lì)措施，包括對評估認(rèn)證費(fèi)用的補(bǔ)貼等。然而，這些措施僅覆蓋了總發(fā)行費(fèi)用中的一小部分，不足以鼓勵(lì)發(fā)行人滿足更高的MRV要求。此外，發(fā)行人還需承擔(dān)額外的時(shí)間成本，尚缺少降息之類效果顯著的激勵(lì)措施。

 

2. 向發(fā)行人提供滿足MRV要求的技術(shù)支持和培訓(xùn)。除了直接降低發(fā)行成本的激勵(lì)措施外，建議地方政府通過安排培訓(xùn)，對首次發(fā)行綠色債券的主體和中小企業(yè)進(jìn)行輔導(dǎo)，幫助其更好滿足MRV要求。中國金融協(xié)會(huì)綠色金融專業(yè)委員會(huì)和中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)等機(jī)構(gòu)也可以提供類似的支持，具體包括提供第三方評估認(rèn)證機(jī)構(gòu)信息、對環(huán)境效益計(jì)量和報(bào)告提供技術(shù)支持等。

 

3. 為綠色債券發(fā)行人開發(fā)穩(wěn)定多樣的合格綠色項(xiàng)目渠道。確定符合綠色債券發(fā)行要求的合格項(xiàng)目并非易事，尤其是對于中小發(fā)行人來說。地方政府可以牽頭支持符合條件的綠色項(xiàng)目的發(fā)展，例如明確投資優(yōu)先級(jí)較高的行業(yè)類別，并確保地方綠色投資導(dǎo)向的項(xiàng)目與綠色債券支持項(xiàng)目目錄中的項(xiàng)目類別相一致。